中国报告大厅网讯，疫情后行业复苏周期中，头部企业的业绩变化成为观察行业修复质量的核心窗口。民营航司受制于资产负债结构压力，疫情期间亏损幅度更大，复苏阶段的盈利修复进度直接关联行业整体盈利水平的修复节奏。
一、头部民营航司经营表现
1.1 盈利修复进程
1.1.1 历年业绩变动
疫情期间民航运输需求停滞，航司普遍通过债务融资维持运营，导致资产负债表受损，盈利端持续承压。2023年出入境政策放开后，民航需求逐步释放，航司盈利端逐步从亏损转向盈利，不同航司的修复进度存在差异，吉祥航空作为国内中型民营航司，其业绩变化具备典型代表性。
| 统计区间 | 营业收入 | 归母净利润 |
|---|---|---|
| 2022年全年 | 82.10 | -41.48 |
| 2023年全年 | 200.96 | 7.51 |
| 2024年全年 | 220.95 | 9.14 |
| 2025年上半年 | 110.70 | 5.10 |
从数据变动来看，2023年需求放开后营收快速恢复，盈利端实现扭亏为盈，2024年营收与净利润延续增长趋势，修复节奏平稳。2025年上半年净利润已经接近2024年全年的六成，盈利修复趋势延续。不排除国内线需求波动对全年业绩产生一定影响，整体修复方向明确。
疫情期间，民航运输行业的核心压力来自两方面，一是需求停滞导致的营收断档，二是飞机租赁、利息支出等刚性成本无法缩减，导致亏损规模持续扩大。吉祥航空2022年亏损规模超过40亿元，相当于当年营收的一半以上，反映出中型航司在需求停摆下的脆弱性。2023年需求放开后，国内出行需求率先反弹，带动营收快速增长，同时航司通过优化运力配置、削减非必要成本，实现了盈利端的转正。2024年国内需求进入稳态增长阶段，国际线逐步恢复，带动营收进一步增长，净利润也同步提升，盈利质量逐步改善。2025年上半年，营收已经达到2024年全年的五成左右，净利润占比超过五成，说明单位营收的盈利能力在提升，这背后既有航线结构优化的影响，也有成本管控的作用。资产负债率方面，2024年末为81.41%，较2022年的高点有所下降，但仍处于较高水平，利息支出2025年上半年达到5.7亿元，对净利润形成一定侵蚀，这也是多数民营航司共同面临的压力。
1.2 航线结构分化
1.2.1 分航线周转增速
民航运输需求复苏的结构分化特征显著，不同航线的恢复进度差异较大，国内线受内需增长放缓影响，恢复进入稳态，国际线受出境游需求增长带动，仍保持较快增长，地区线受往来政策调整影响，需求出现波动。吉祥航空近年来加大国际线运力投放，其分航线的旅客周转量（RPK，指一定时间内航空公司运送的旅客人数与飞行距离的乘积，是衡量航空客运需求规模的核心指标）增速变化，能够反映行业整体的结构分化特征。2025年上半年，吉祥航空不同航线的RPK同比变动呈现出明显的差异，投放策略的不同直接反映在增速数据上。
| 航线类型 | 同比增速 |
|---|---|
| 整体 | 5.00 |
| 国内线 | -8.00 |
| 国际线 | 68.00 |
| 地区线 | -14.00 |
国际线的高增速与国内线的负增长形成鲜明对比，反映出当前民航客运需求的结构性特征，国内线经过两年的复苏后已经进入饱和阶段，需求增速逐步放缓，而国际线的恢复仍未到位，仍有较大的增长空间。地区线的负增长更多受短期往来政策调整影响，不代表长期趋势。
这一结构分化背后的核心逻辑是，疫情期间国际航线停飞，积累了大量的出境游需求，2023年放开后，出境游需求逐步释放，航司也逐步加大国际线的运力投放，带动周转量快速增长。国内线方面，疫情后国内出行需求已经恢复至2019年的水平以上，人均出行次数的提升空间有限，同时公路、高铁网络的完善对中短途航空出行形成替代，导致国内线需求增速放缓，部分航司主动调减国内线运力投放，转向利润空间更高的国际线，因此出现了国内线周转量同比下降的情况。吉祥航空近年来引进多架宽体机，就是为了适配国际线的运营需求，截至2025年6月，其波音787系列宽体机数量已经达到10架，A320系列窄体机93架，宽体机占比逐步提升，运力结构调整匹配了国际线增长的需求，也带动了整体盈利水平的提升。国际线的高增速也带来了燃油成本、起降成本的上升，单位成本的变化会直接影响国际线的盈利水平，仍有待观察成本管控的最终效果。
二、头部民营航司发展前景
2.1 运营成本管控
2.1.1 运营效率与成本结构
民航运输行业的盈利质量核心取决于单位收益与单位成本的差值，在需求增速放缓的阶段，运营效率的提升和成本管控能力成为决定盈利水平的核心因素。对于头部民营航司而言，资产负债表修复尚未完成，刚性财务费用占比较高，成本管控的重要性更为突出。吉祥航空2025年上半年披露的运营效率与成本盈利指标，能够反映当前中型民营航司的成本管控水平，也能够为观察行业整体盈利质量提供参考。
| 指标名称 | 数值 | 单位 |
|---|---|---|
| 客公里收益 | 0.45 | 元 |
| 单位营业成本 | 0.34 | 元 |
| 在册飞机日利用率 | 9.84 | 小时 |
| 毛利率 | 11.80 | % |
| 期间费用率 | 11.90 | % |
| 归母净利率 | 4.60 | % |
客公里收益高于单位营业成本，主营业务毛利率维持正区间，说明客运主业已经实现稳定盈利，但是期间费用率高于毛利率，导致归母净利率水平仍然较低。这反映出疫情期间积累的债务带来的财务费用等刚性支出，仍然对净利润形成明显侵蚀，其他收益对净利润的补充作用较为明显，资产负债表的修复仍需要更长时间。
飞机日利用率是衡量航司运营效率的核心指标，日利用率越高，单位固定成本分摊越低，盈利能力越强。吉祥航空2025年上半年飞机日利用率达到9.84小时，已经恢复至疫情前的水平，说明运力配置的效率已经回到常态，这也为成本管控打下了基础。客公里收益达到0.45元，高于单位营业成本0.34元，意味着每完成一人公里的运输，能够获得0.11元的主营业务毛利，毛利率达到11.8%，处于合理区间。期间费用率达到11.9%，略高于毛利率，其中主要部分是利息支出，2025年上半年利息支出达到5.7亿元，占期间费用的比例超过一半，这也是民营航司普遍面临的问题，疫情期间为了维持运营举债，导致财务费用高企，侵蚀了盈利。其他收益达到5.8亿元，基本覆盖了利息支出的规模，使得最终归母净利润达到5.1亿元，归母净利率4.6%，这一水平虽然低于国有航司，但是对于民营航司而言，已经实现了疫情后的正常盈利水平。运力结构方面，宽体机数量的增加，使得航司能够承接长距离国际航线，长距离航线的单位收益通常高于国内中短途航线，能够带动整体客公里收益的提升，未来随着宽体机投放数量的增加，整体盈利水平有望进一步提升。
2.2 市场评价预期
2.2.1 盈利预测与评级
资本市场对航司未来盈利的预期，反映了行业机构对民航运输行业复苏前景的判断，头部民营航司的评级分布与盈利预测，能够反映资本市场对行业复苏节奏的整体判断。国内券商对吉祥航空的盈利预测覆盖了2026年至2027年两个完整年度，三月内的买入评级数量能够反映机构的整体看多倾向。
| 统计年度 | 预测营业收入 | 预测归母净利润 |
|---|---|---|
| 2026年 | 247.02 | 19.75 |
| 2027年 | 264.11 | 26.12 |
机构预测显示，吉祥航空的归母净利润将保持较快增长，增长的核心动力来自国际线占比提升带动的盈利水平改善，以及资产负债表修复带来的财务费用下降。三月内25份买入评级也反映出机构对这一增长逻辑的认可。
机构预测的盈利增长路径，反映了对民航运输行业复苏逻辑的一致判断，即国内线需求进入稳态后，国际线需求的持续释放将成为航司盈利增长的核心动力，随着国际线运力投放的逐步增加，宽体机运营效率的提升，航司的整体盈利水平将逐步提升。同时，随着盈利的持续兑现，航司将逐步偿还债务，降低资产负债率，减少利息支出，进一步释放净利润增长空间，这一逻辑在预测数据中体现明显。不排除国际燃油价格波动、地缘政治冲突等外部因素影响国际线需求释放节奏，进而导致实际业绩与预测出现偏差，当前的预测是基于现有需求增长趋势做出的判断。三月内共有25份买入评级，说明多数机构认可这一增长逻辑，对头部民营航司的后续增长持乐观态度。资产负债率当前仍处于81.41%的较高水平，ROE（净资产收益率）2024年达到10.27%，已经回到行业合理水平，说明股东回报能力已经恢复，随着资产负债率的下降，ROE水平有望进一步提升，对股东的回报能力将进一步增强。民营航司的市场化机制使得其能够更快调整运力结构，适配需求变化，这也是机构看多的核心原因之一。
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核心洞察
- 民航运输复苏呈现明显结构性分化，国际线仍保持68%的高增速，国内线已进入稳态增长阶段，结构分化为头部航司提供运力调整空间
- 民营航司盈利修复已基本完成，但债务压力仍未完全化解，刚性财务费用仍是侵蚀净利润的核心因素
- 机构普遍认可头部民营航司增长逻辑，国际线占比提升带动盈利改善的路径获得市场一致认可
