中国报告大厅网讯，国内镍粉行业集中度较高，头部上市企业同时布局镍粉与铜基产品业务，其合并报表经营数据能够反映国内镍粉行业头部企业的整体盈利与规模变化趋势。2023年全球电子领域需求处于周期底部，上游电解镍价格波动幅度较大，行业整体盈利受到需求与成本的双重挤压。进入2024年，上游电解镍价格逐步趋稳，下游MLCC（片式多层陶瓷电容器）领域库存去化完成，动力电池领域对高镍导电浆料需求稳步提升，带动行业需求出现边际修复，头部企业的订单与营收规模逐步修复。成本端管控力度提升叠加需求回暖，带动企业盈利水平实现反转。

这一变化对应电子行业周期反转的行业背景，2023年的亏损主要源于需求下滑带来的资产减值与存货跌价，2024年存货规模同比下降33.53%，库存去化基本完成，企业减值压力大幅缓解，带动净利率同比提升13.94个百分点。存货规模下降也反映企业对需求复苏的谨慎判断，未出现盲目扩产囤货的行为。

进一步拆解头部企业的镍粉细分业务，2024年需求回暖带动销量增长，企业针对不同下游领域的产品结构调整逐步落地，高毛利率的电池级镍粉与MLCC级镍粉占比提升，带动业务盈利水平改善。不同于行业中小厂商依靠低价走量的策略，头部企业依托技术优势维持产品价格稳定，单价波动幅度较小。产品结构优化带动整体盈利水平提升，规模效应下单位制造成本也有所下降，进一步放大了盈利增长空间。

销量增速高于单价增速，说明2024年镍粉业务增长主要由需求端量增驱动，而非价格上涨。毛利率提升6个百分点，一方面源于原料价格稳定带来的成本管控，另一方面源于产品结构升级带来的盈利性提升，头部企业的技术壁垒优势逐步显现。

一、镍粉头部企业经营现状

1.1 合并报表财务表现

1.1.1 核心财务指标变动

镍粉行业属于重资产的材料制备行业，头部企业的财务变化直接反映行业周期波动。2023年行业处于下行周期，头部企业营收同比下降7.72%，归母净利润亏损0.3231亿元，同比下降121.05%，主要原因除了需求下滑，还包括存货跌价带来的资产减值损失，2024年资产减值和信用减值准备合计0.1344亿元，侵蚀了大量利润空间。2023年末存货规模达到4.35亿元，处于高位，库存周转效率下降，进一步占用了企业的现金流。2024年需求修复后，企业加快库存去化，年末存货规模降至2.89亿元，同比减少33.53%，库存压力得到有效释放，现金流状况得到改善。扣非净利润达到0.73亿元，盈利质量较高，说明核心业务的盈利修复具备可持续性。第四季度单季营业收入达到2.18亿元，同比增长10.5%，环比保持稳定，说明需求复苏的趋势在第四季度没有出现反转，行业周期反转的逻辑得到验证。研发费用同比减少0.183亿元，主要原因是部分研发项目在2023年已经完成中试，2024年进入量产阶段，研发投入强度有所回落，不代表企业减少对技术研发的投入，后续新领域产品开发仍会保持稳定的投入规模。

1.2 镍粉细分业务表现

1.2.1 业务运营指标变动

从业务结构看，镍粉是头部企业的核心盈利业务，2024年镍粉业务营收增速达到36.85%，略高于销量增速与单价增速之和，主要是产品结构调整带来的营收结构优化，高单价的高端产品占比提升带动整体营收增长。平均销售单价同比仅增长0.6%，说明企业没有因为需求回暖而提价，价格策略保持稳定，主要依靠份额扩张实现增长，这也有利于进一步替代进口产品，抢占高端市场份额。毛利率达到24.36%，较上年提升6个百分点，远高于合并报表的整体毛利率20.91%，说明镍粉业务的盈利性高于铜基业务，是企业核心的利润来源。毛利率提升除了成本端的因素，还包括规模效应带来的单位制造费用下降，2024年销量增长35.97%，产能利用率提升，单位产品分摊的固定成本下降，进一步推高了毛利率水平。

二、镍粉行业市场供需逻辑

2.1 上游原料成本传导

2.1.1 成本端对盈利的影响

镍粉行业的上游主要为电解镍与镍盐，原料成本占生产成本的比重超过80%，因此电解镍价格的波动直接影响企业的毛利率水平。2023年电解镍价格先涨后跌，波动幅度较大，企业采购成本波动明显，同时下游需求疲软导致企业无法及时向下游传导成本压力，因此毛利率被大幅压缩。2024年全球镍产能投放逐步增加，需求增长相对平稳，电解镍价格中枢维持在相对稳定的区间，波动幅度较2023年明显收窄，国内期货市场价格波动也同步收窄，头部企业能够通过长单采购锁定原料成本，还可以通过套期保值工具对冲价格波动风险，降低原料价格波动对盈利的影响。结合头部企业披露的数据，镍粉业务毛利率同比提升6个百分点，合并报表整体毛利率同比提升5.87个百分点，两者变动幅度基本一致，说明成本端稳定是2024年盈利提升的核心驱动因素之一。原料价格长期走势仍受到新能源产业对镍资源需求的影响，全球镍产能投放节奏存在不确定性，未来成本端仍可能出现阶段性波动。头部企业对冲价格波动的能力优于中小厂商，这也是头部企业毛利率长期高于行业平均水平的核心原因之一。成本管控能力已经成为镍粉企业的核心竞争力之一，中小厂商由于规模较小，难以通过长单采购和套期保值对冲价格波动，盈利波动幅度远大于头部企业，部分中小厂商在2023年行业低谷期已经出现产能退出，行业集中度进一步提升。

2.2 下游需求结构变化

2.2.1 核心下游需求变动

镍粉的核心下游领域包括MLCC电极、电池导电浆料、粉末冶金、催化剂四个主要方向，其中MLCC领域占比最高，其次是电池导电浆料领域，近年来随着动力电池技术升级，高镍正极材料对导电镍粉的需求逐步提升，电池级镍粉的市场占比逐年提升。2023年消费电子需求疲软，MLCC行业处于去库存周期，对镍粉的需求下滑，带动头部企业镍粉销量增速回落，2024年MLCC行业库存去化完成，消费电子换机需求边际修复，带动MLCC领域镍粉需求回暖，同时动力电池领域装机量持续增长，带动导电镍粉需求快速提升，双重驱动下头部企业镍粉销量同比增长35.97%，符合行业需求回暖的整体趋势。

进一步拆解，MLCC用镍粉要求纯度更高、粒径分布更均匀，技术壁垒较高，国内仅有少数头部企业能够量产高端MLCC用镍粉，此前高端市场主要由日本企业占据，近年来国内头部企业技术突破，进口替代进程加快，国内MLCC厂商对国产镍粉的采购占比逐步提升，这也是头部企业镍粉销量快速增长的重要原因之一。电池级镍粉对球形度和振实密度有较高要求，随着动力电池能量密度提升，高镍正极材料渗透率提升，对导电镍粉的需求也在持续增长，头部企业已经提前布局电池级镍粉的产线，产能逐步释放，带动销量持续增长。未来电池级镍粉的占比会进一步提升，成为镍粉行业增长的核心驱动引擎，这一趋势仍有待观察。

目前国内镍粉行业高端领域的进口替代空间仍然较大，进口替代进程仍在持续，头部企业凭借技术优势将持续受益于进口替代带来的份额增长。中小厂商由于技术能力不足，主要布局中低端粉末冶金领域，市场竞争较为激烈，盈利空间相对较小，行业分层格局已经逐步形成。

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核心洞察

1. 头部企业盈利实现周期反转，归母净利润转正至0.87亿元
2. 镍粉业务量增驱动增长，单价保持稳定，毛利率提升6个百分点
3. 高端进口替代+下游电池需求拉动，行业集中度持续提升