中国报告大厅网讯，钢压延加工作为钢铁产业链中游核心加工环节，其行业现状直接反映国内钢铁行业的周期波动与运行质量，头部企业的经营数据是观察行业整体走向的核心样本。

一、行业供给端与盈利格局

1.1 头部企业产销运行

1.1.1 头部产销规模

钢压延加工行业的集中度持续提升，头部企业的产销规模变化是观察行业整体供给收缩调整的核心窗口。国内钢铁行业自2023年以来推进粗钢产量压减工作，钢压延加工环节作为承接粗钢产能的核心环节，头部企业普遍根据下游需求调整生产节奏，同步优化出货节奏以控制库存压力。鞍钢股份作为国内TOP5钢压延加工企业，其产销数据完全披露于年报，可作为样本反映头部企业的供给调整方向。

钢压延加工行业的供给调整始终和国家钢铁产业政策方向高度绑定，“双碳”目标下的产能置换、粗钢压减政策要求行业整体控制产能释放节奏，尤其是普通钢材品类的钢压延加工产能，需要逐步淘汰落后工艺，置换为高端高附加值产品产能。头部企业在产能调整过程中具备更强的资金和技术优势，能够更快响应政策要求，调整产销规模，向符合政策导向的产品结构转型。和中小钢压延加工企业相比，头部企业的资金成本更低，在行业下行周期更容易维持产销平衡，避免出现大面积的库存积压和资金链断裂风险。

表1 2024年鞍钢股份钢压延加工产销规模

指标	数值（万吨）
生产量	2397.54
销售量	2395.13
库存量	74.76

产销数据基本平衡，生产量略高于销售量，库存规模维持在75万吨以内，相较于国内其他头部钢压延加工企业，这一库存水平处于中等区间，反映企业在需求疲软周期主动控产控库存的策略。下游需求持续走弱可能带动后续库存进一步累积，这一调整节奏也反映了头部企业对行业周期的应对思路，符合供给侧改革的整体方向。

1.1.2 库存波动特征

该维度不同时间节点的对比数据暂缺，基于产业链逻辑，钢压延加工企业的库存水平和上游原料价格、下游订单需求直接相关。上游炼钢环节的粗钢价格下跌时，钢压延加工企业通常会降低原料库存，同时控制成品库存避免跌价损失；下游终端需求如建筑、汽车行业开工率下降时，企业也会主动减产降低成品库存，避免资金占用。国内钢压延加工行业的库存周期通常和房地产周期、基建投资周期高度相关，2024年国内房地产市场仍处于调整阶段，基建投资增速边际放缓，下游用钢需求整体疲软，头部企业普遍采取低库存策略，鞍钢股份2024年末的库存规模处于合理区间，符合行业整体的运行特征。

钢压延加工环节的库存分为原料库存和成品库存，原料库存主要来自上游连铸坯，成品库存则是已经完成加工等待交付下游的各类钢材产品。成品库存的波动对企业盈利影响更大，因为钢材价格的周期性波动会带来存货跌价损失，在行业下行周期，成品库存越高，企业需要计提的存货跌价准备越多，对净利润的拖累越明显。头部企业通常会建立更完善的库存管理体系，根据订单安排生产，以销定产的模式占比不断提升，这也是鞍钢股份产销量基本平衡的核心原因。通过控制成品库存规模，企业能够降低周期波动带来的盈利风险，维持现金流的稳定。部分中小钢企缺乏完善的库存管理能力，容易在需求下滑时出现大规模库存积压，最终陷入资金链断裂的困境，这也是近年来中小钢压延加工企业退出市场速度加快的核心原因之一。

1.2 头部企业盈利变动

1.2.1 营收规模变动

钢压延加工行业的营收规模变动直接反映产品价格和出货量的变化，在行业下行周期，钢材价格下跌是拖累头部企业营收下滑的核心因素，出货量的调整则是企业应对价格下跌的主动策略。国内钢材价格在2024年整体延续下行走势，主要品类热轧板卷、冷轧板卷的均价较2023年出现明显下跌，头部钢压延加工企业的营收普遍出现下滑。鞍钢股份作为全品类钢压延加工企业，覆盖热轧、冷轧、型材、管材等多个细分品类，其营收变动能够反映行业整体的营收走势。钢压延加工企业的营收构成中，产品销售收入占比超过95%，因此营收变动直接反映产品量价变化，2024年鞍钢股份钢压延加工产品销售量接近2400万吨，和2023年相比变动幅度不大，因此营收下滑近9%基本对应钢材价格的平均跌幅。

表2 2023-2024年鞍钢股份钢压延加工营业收入

年份	营收（百万元）	同比增速（%）
2023	115571	-
2024	105101	-9.06

营收同比下滑接近10个百分点，符合行业整体的价格变动趋势，下滑幅度和国内主流钢压延加工头部企业的平均水平基本一致，反映出需求疲软对行业营收的拖累效应。营收下滑的核心驱动因素是钢材产品价格下跌，出货量的小幅调整对营收的影响相对有限，头部企业普遍维持出货规模以保证现金流。

国内钢材市场在2024年受需求疲软、原料价格波动等多重因素影响，价格重心持续下移，多数钢压延加工企业的产品吨钢利润出现压缩甚至陷入亏损，营收下滑叠加利润压缩，共同导致头部企业盈利表现恶化。进一步拆解，不同细分品类的价格跌幅存在差异，高端板材如汽车板、家电板的价格跌幅相对较小，普通建筑用钢材的价格跌幅更大，鞍钢股份高端产品占比相对较高，因此营收跌幅控制在10%以内，好于部分以建筑钢材为主的区域钢压延加工企业。产品结构的差异带来营收表现的差异，也进一步推动行业内部分化，高端产品占比高的头部企业抗周期能力更强，亏损幅度更小。

1.2.2 盈利水平变化特征

钢压延加工行业的盈利水平受上游原料成本和下游产品价格的双向挤压，在上游铁矿石价格维持高位、下游钢材价格下跌的周期中，行业容易陷入整体性亏损，头部企业因为规模效应和成本优势，盈利表现通常好于中小钢企，但2024年国内钢压延加工行业已经陷入整体性亏损，头部企业也难以独善其身。鞍钢股份披露的年度盈利数据完整覆盖核心盈利指标，能够清晰反映头部企业在行业下行周期的盈利状态。钢压延加工环节的盈利空间来自加工费，也就是成品钢材价格减去上游钢坯价格的差额，加工费的高低直接决定企业的盈利水平，2024年国内钢材加工费持续压缩，多数品类的加工费已经低于企业的单位加工成本，因此企业每加工一吨钢材就产生一吨的亏损，这也是头部企业陷入全面亏损的核心原因。

表3 2024年鞍钢股份钢压延加工核心盈利指标

指标	数值（百万元）	同比变动（%）
营业利润	-6953	-
利润总额	-7035	-70.38
归属于上市公司股东净利润	-7122	-118.80
扣非归属于上市公司股东净利润	-7202	-

所有核心盈利指标均为负值，归属于股东净利润同比下滑超过100%，由盈转亏，反映出行业周期下行对头部企业盈利的冲击幅度超出市场预期。扣非净利润和净利润的差额较小，说明非经常性损益对企业盈利的影响不大，亏损主要来自主营业务钢压延加工环节。这一盈利状态也符合国内钢压延加工行业2024年的整体表现，多数头部企业都出现了不同程度的亏损。

加工费压缩的核心原因是下游需求不足，供给端的调整速度慢于需求端的下滑速度，导致市场供过于求，价格竞争压缩了整体盈利空间。中小钢压延加工企业因为成本更高，亏损幅度更大，部分企业已经停产甚至退出市场，头部企业因为资金实力雄厚，能够承受阶段性亏损，但也无法避免出现大规模净亏损。鞍钢股份的亏损数据显示，全年净亏损超过70亿元，盈利压力显著高于2023年，也反映出2024年行业周期下行的深度超出此前的市场判断。企业亏损的同时并没有出现大规模的产能退出，主要因为钢压延加工产能的固定成本较高，停产带来的损失反而大于持续生产的亏损，因此多数企业选择维持生产，通过以价换量维持现金流，这也导致行业供过于求的状态难以在短期内得到改善。“亏损但不停产”的状态会延长行业周期调整的时间，延迟行业盈利修复的节点。

二、头部企业财务与季度特征

2.1 核心财务结构变动

2.1.1 资产负债结构变化

钢压延加工企业在行业亏损周期，资产负债结构会发生明显变化，持续亏损会侵蚀股东权益，推高资产负债率，增加企业的财务风险，头部企业通常资产负债率原本处于合理区间，但持续亏损会逐步推高负债水平，影响企业的信用评级和融资成本。鞍钢股份2024年末的核心资产负债指标披露完整，能够反映亏损周期下头部企业资产负债结构的变化趋势。资产负债率的提升主要来自两个方面，一方面是年度净亏损直接侵蚀了企业的净资产，导致股东权益缩水，同等资产规模下负债占比自然提升，另一方面，企业为了维持现金流，需要增加债务融资，覆盖日常经营的资金缺口，导致负债总额增加。

表4 2024年末鞍钢股份钢压延加工核心资产负债指标

指标	数值	单位	同比变动
资产总额	100578	百万元	+3.15%
负债总额	51907	百万元	+23.88%
归属于上市公司股东权益	47679	百万元	-12.93%
资产负债率	51.61	%	+8.64个百分点

股东权益因为年度净亏损出现明显下滑，负债总额出现较大幅度提升，带动资产负债率提升超过8个百分点，财务杠杆水平明显上升。资产负债率仍维持在52%以内，处于国内钢铁行业的合理区间，尚未出现实质性的财务风险，但如果后续行业持续亏损，资产负债率仍会进一步上升，财务风险将持续累积。

钢压延加工企业在亏损周期，经营活动产生的现金流容易出现缺口，需要通过外部融资补充流动资金，避免资金链断裂，这也是负债总额增长的核心原因。和中小钢压延加工企业相比，头部企业的融资渠道更多，融资成本更低，能够通过增加负债维持经营，不会轻易出现债务违约，但持续的负债增长也会积累财务风险，推高企业的利息支出，进一步压缩盈利空间，形成亏损→负债增加→利息支出增加→进一步亏损的恶性循环。鞍钢股份的资产负债率变动符合这一逻辑，净亏损带来股东权益缩水，同时负债增加，共同推动资产负债率上升，当前的资产负债率水平仍处于安全区间，但后续如果行业持续亏损，财务风险会逐步累积。

2.1.2 现金流与股本变动

经营活动现金流是反映企业造血能力的核心指标，在行业亏损周期，如果经营活动能够维持正的现金流，说明企业的运营仍然健康，如果经营活动现金流转为负值，说明企业的造血能力已经丧失，需要依赖外部融资维持运营，这会进一步推高财务风险。每股收益、净资产收益率则是反映股东回报的核心指标，能够直观体现企业经营对股东权益的影响。经营活动现金流转为负值的核心原因是，企业在生产经营过程中，原材料采购、人工成本等现金支出大于产品销售带来的现金流入，在产品价格持续下跌、库存周转放缓的情况下，现金流缺口会不断扩大。

表5 2024年鞍钢股份钢压延加工现金流与股本指标

指标	数值	单位	同比变动（%）
经营活动现金流净额	-787	百万元	-148.08
基本每股收益	-0.759	元/股	-
加权平均净资产收益率	-13.91	%	-
总股本	9383	百万股	-0.01

经营活动现金流由正转负，反映出企业日常经营已经无法产生正向现金流，需要外部融资补充资金缺口，这也是企业负债总额大幅增长的核心原因。股本规模基本稳定，没有出现大规模的增发或者回购，说明企业当前没有通过股本融资补充资本的计划，也没有通过回购稳定股价的动作，整体股本结构保持稳定。

钢压延加工行业属于重资产行业，固定成本占比高，即使亏损，也需要持续支付工人工资、能源费用、设备维护费用等刚性支出，因此在产品销售收入不足以覆盖这些支出的时候，经营活动现金流就会转为负值。净资产收益率为负，反映出企业的经营活动不仅没有给股东创造回报，反而侵蚀了股东的权益，每股收益为负也直观反映了每股对应的亏损幅度，对于上市企业来说，持续的亏损会影响企业的再融资能力，也会对股价形成压力。企业后续可能会通过债务重组、资产剥离等方式优化资产负债结构，改善现金流状况，但这些操作需要时间落地，短期内难以扭转行业周期带来的经营压力。

2.2 季度业绩波动特征

2.2.1 分季度营收走势

分季度的业绩波动能够反映钢压延加工行业的季节性特征，以及需求变动的节奏，国内用钢需求通常和开工季相关，一季度春节开工率低，二季度开工回升，三季度传统施工季，四季度受资金和天气影响开工回落，2024年国内需求的季节性波动是否符合传统规律，能够从头部企业的分季度营收数据中得到验证。鞍钢股份披露了2024年四个季度的营业收入数据，能够清晰反映季度营收的变动节奏。国内钢压延加工行业的季节性波动近年来逐渐弱化，主要因为企业主动调整生产节奏，错峰生产，避免传统淡季的大规模库存积压，头部企业的生产调整灵活性持续提升。

表6 2024年鞍钢股份钢压延加工分季度营业收入

季度	营收（百万元）
一季度	27343
二季度	28106
三季度	23812
四季度	25840

分季度营收呈现先升后降再小幅回升的走势，二季度营收最高，三季度营收最低，符合国内用钢需求的季节性特征，一季度春节假期影响开工，二季度开工全面回升带动营收增长，三季度受南方高温多雨、需求疲软影响，营收回落，四季度赶工带动营收小幅回升。整体来看，四个季度的营收波动幅度不大，没有出现极端的季节性收缩，反映企业生产节奏调整相对平稳。

2024年鞍钢股份四个季度的营收最高和最低之间的差额不到43亿元，占全年营收的比例不到4%，波动幅度较小，说明企业的生产调整更加平稳，没有出现传统淡季的大规模停产。这一变化也反映出钢压延加工行业的市场化程度不断提升，企业应对季节性波动的能力不断增强，能够根据需求变化灵活调整生产出货节奏，避免大起大落对经营的冲击。三季度营收的明显下滑也反映出三季度需求疲软的程度超过一二季度，下游开工率的下滑直接带动企业出货放缓，营收回落，四季度的小幅回升则是传统年底赶工带动的需求释放，符合行业一贯的运行规律。

2.2.2 分季度盈利变动

分季度的盈利变动能够反映不同季度行业盈利水平的变化，价格变动、成本变动都会在季度盈利中体现出来，在行业下行周期，盈利的季度变化也能反映企业亏损的节奏，判断亏损是集中在某个季度还是全行业持续亏损。鞍钢股份披露了2024年四个季度的归属于上市公司股东的净利润，能够清晰反映全年亏损的分布特征。四个季度持续亏损反映出钢压延加工行业在2024年全年都处于供过于求的状态，没有出现阶段性的盈利窗口，传统的旺季涨价带来的盈利修复没有出现，需求疲软贯穿全年，导致企业每个季度都处于亏损状态。

表7 2024年鞍钢股份钢压延加工分季度净利润

季度	归属于上市公司股东净利润（百万元）
一季度	-1657
二季度	-1032
三季度	-2395
四季度	-2038

四个季度全部出现亏损，说明企业全年处于持续亏损状态，没有一个季度实现盈利，反映出2024年行业下行周期的持续性，三季度亏损幅度最大，二季度亏损幅度最小，和营收走势对应，营收越高的季度亏损幅度越小，营收越低的季度亏损幅度越大，符合规模效应下的成本分摊逻辑，固定成本不变的情况下，出货量越高，单位产品分摊的固定成本越低，亏损幅度越小。

三季度亏损幅度最大，一方面因为营收下滑，单位固定成本上升，另一方面，三季度原材料价格的阶段性上涨也挤压了加工费空间，进一步扩大了亏损幅度。二季度亏损幅度最小，因为二季度开工率最高，出货量最大，单位固定成本最低，同时钢材价格也出现阶段性的小幅反弹，带动加工费小幅修复，因此亏损幅度收窄。四季度亏损幅度高于二季度和一季度，低于三季度，也符合需求和成本的变动逻辑。四个季度的累计亏损刚好等于全年的净亏损，数据逻辑完全自洽，全季度亏损的状态也说明，2024年钢压延加工行业的周期下行不是阶段性的，而是全年性的，头部企业的盈利压力持续存在，没有得到缓解。

核心洞察

1. 头部钢压延加工企业全年全季度亏损，净亏损规模超70亿元，行业周期下行深度超出预期
2. 头部企业资产负债率提升超8个百分点，当前仍处安全区间，持续亏损将推高财务风险
3. 行业供给调整速度慢于需求下滑，“亏损但不停产”拉长了行业调整周期

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